[’24 그룹신용] SK, SK온 정상화는 언제? IPO 위험 고조

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[아이뉴스24 김현동 기자] SK그룹이 SK온 정상화에 목을 매고 있다. 지난해엔 SK하이닉스의 대규모 영업손실로 그룹 전반의 신용 위험이 커졌다. 게다가 지난해 11번가 기업공개(IPO) 실패로 자본시장 신뢰마저 추락했다.

SK스퀘어가 11번가 재무적 투자자(FI)인 나인홀딩스 컨소시엄이 보유한 18.18%에 대한 콜옵션을 행사하지 않으면서 자본시장의 불문율을 깼기 때문이다. 자본시장에서 콜옵션 행사는 암묵적인 관행으로 거래자들의 신뢰에 기반하고 있다.

한국신용평가는 최근 낸 ‘SK그룹 보고서’에서 SK온이 올해 하반기에도 가시적인 수익성 개선을 보여주지 못하면 신용 방어 여력이 크게 약해질 것으로 평가했다.

2021년 SK이노베이션에서 분할·설립된 SK온의 순차입금은 2021년 말 2조9000억원에 수준이었다. 그런데 지난 3월 말엔 15조6000억원으로 불어났다. SK온은 상각전영업이익(EBITDA)이 없는 상황에서 설비투자 재원 마련을 위해 외부 차입 대신 자본성 조달을 선택했다. SK온의 2022~2023년 자본성 조달(전환우선주)은 2조8000억원에 이른다.

SK그룹 배터리 부문의 수익성과 SK온의 재무 부담

장수명 한신평 수석애널리스트는 “영업 실적 부진 기간이 길어지면서 자본성 조달 환경이 나빠지면 실질 투자 부담은 크게 늘어 신용도 하향 압력이 증가할 수밖에 없다”고 분석했다.

NICE신용평가도 “최근 미국 전기차 시장의 성장세 둔화로 미국 생산설비의 가동률 하락과 생산량 감소로 세제 혜택 규모도 줄어 올해 상반기 영업 적자 규모가 2023년 하반기 대비 확대될 것”이라고 추정했다.

배터리 사업 부문의 실적 정상화 이슈와 함께 SK그룹의 신용위험 평가에서 시선을 끄는 건 자본성 조달 위험이다. SK그룹은 금융기관 차입, 회사채 등 외부 차입 외에 부채비율 관리 차원에서 기업공개(IPO)와 연계한 자본성 조달을 확대해왔다. 이에 따른 재무 위험도 안고 있다.

한신평에 따르면 SK그룹의 2020년부터 2023년까지 자본성 조달 규모는 약 17조2000억원으로 추산한다. 이중 IPO와 유상증자 등 일반적인 자본 확충 외에 전환우선주, 상환전환우선주 발행을 통해 조달한 자금이 약 8조원에 이른다. 신종자본증권(1조7000억원), TRS(Total Return Swap·신용위험과 시장위험을 모두 이전시키는 신용파생상품) 계약(1조2000억원)을 포함하면 채무적 성격의 자본성 조달 규모는 약 11조원으로 추산한다.

SK온은 2022~2023년 프리(Pre) IPO를 통해 전환우선주 2조8000억원을 발행했다. SK E&S도 2021~2023년 상환전환우선주로 총 3조1000억원을 조달했다. SKC의 해외 종속회사(상환전환우선주)와 SK에코플랜트(상환전환우선주·전환우선주)도 2020년 이후 각각 7000억원, 1조5000억원을 우선주로 조달했다.

자본성 조달과 채무적 성격의 자본성 조달

SK그룹은 2022년 SK쉴더스와 원스토어의 IPO를 추진했으나 실패했다. 11번가, SK에코플랜트의 IPO도 영업 실적 부진으로 차질을 빚고 있다. SK온의 영업 실적 부진이 이어지면 2026년으로 예정한 IPO도 불확실성이 커질 수밖에 없다.

상환전환우선주(RCPS) 등 IPO와 연계한 자본성 조달은 예정 기간에 IPO가 이뤄지지 않으면 우선배당금 지급과 이자를 올리는 스텝업(Step-up) 조항, 상환(Call Option) 약정이 가동돼 차입금 성격이 짙어진다.

SK온과 SK에코플랜트가 드라마틱한 실적 성과를 내놓지 못하면 2026년까지 IPO를 완료하지 못할 수 있다. 이 경우 SK이노베이션 등의 자금 부담이 커진다. 그룹 계열사로 연쇄 반응을 일으킬 수도 있다.

이미 지난해 11번가 IPO 실패에 SK스퀘어가 투자자들의 콜옵션을 받지 않으면서 투자자들과 시장 참여자들이 SK그룹을 바라보는 눈초리가 달라졌다. 긴장도가 그만큼 커졌다는 얘기다. 아주 작은 이견에도 투자자와 시장이 예민하게 반응하면 예상하지 못한 상황으로 번질 수도 있다.

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